AG旗舰厅官方网站◈★ღ，PE膜AG国际厅◈★ღ，ag旗舰厅在线旗舰厅◈★ღ，延江股份是一家专业研发◈★ღ、生产◈★ღ、销售一次性用品材料的制造商◈★ღ，公司的主要产品为3D打孔无纺布和PE打孔膜等ag旗舰厅首页◈★ღ，主要是用作妇女卫生用品◈★ღ、婴儿纸尿布等一次性卫生用品的面层材料◈★ღ。目前在全球4个国家具备10个生产基地◈★ღ，是国内极少数进入下游客户高端产品领域的供应商之一◈★ღ。

　　2024年公司实现收入14.8亿元◈★ღ，同比+18%纱山恵理◈★ღ，归母净利润0.27亿元◈★ღ，同比+30.7%◈★ღ；25H1公司实现收入8.4亿元◈★ღ，同比+26.7%◈★ღ，归母净利润受到关税背景下提前交付超计划的订单影响◈★ღ；我们认为前期海外基地建设及客户合作成效正逐渐显现◈★ღ，公司业绩有望重拾稳健增长◈★ღ。

　　分产品看◈★ღ，公司热风无纺布销售占比提升至30%以上◈★ღ，2020-2024年CAGR为28%◈★ღ，同时公司打孔无纺布利润可观◈★ღ，25年毛利率逐渐升至30%以上◈★ღ；我们预计后续伴随研发突破◈★ღ、高端孔型占比提升以及海外产能持续爬坡◈★ღ，盈利能力有望稳中有升ag旗舰厅首页◈★ღ。

　　从行业发展趋势来看ag旗舰厅首页◈★ღ，海外市场原本以纺粘无纺布作为纸尿裤面层材料纱山恵理◈★ღ，热风无纺布凭借柔软/透气/舒适度高等优点◈★ღ，目前其作为替代品的态势正在形成当中ag旗舰厅首页◈★ღ，需求具备一定上升潜力ag旗舰厅首页◈★ღ。公司不仅拥有先进的打孔热风生产工艺◈★ღ，同时是行业内少有已完成全球化供应链布局的厂商◈★ღ，24年公司打孔热风无纺布国内/国外同增21%/44%◈★ღ，后续有望受益于全球材料升级替代◈★ღ。

　　公司从2017年开启国际化进程◈★ღ，相继投产埃及◈★ღ、美国纱山恵理◈★ღ、印度工厂◈★ღ，贴近式服务核心客户◈★ღ，品类从PE打孔膜逐渐向热风无纺布拓展◈★ღ，25H1埃及/美国收入0.8/1.5亿◈★ღ，同比+181%/+30%◈★ღ；2025年公司将根据国外客户需求及海外市场情况◈★ღ，伺机扩大针对欧洲及北美市场的热风无纺布供应能力◈★ღ、建立纤维供应能力◈★ღ，优化成本与产品质量◈★ღ，争取进一步扩大海外市场规模◈★ღ。

　　过去几年公司坚持全球产能布局纱山恵理◈★ღ，积极把握客户产品升级及新客户拓展机遇◈★ღ，有望乘全球一次性卫材升级东风实现远期成长◈★ღ。我们预计25-27年公司归母净利润分别为0.6/1.3/1.9亿元纱山恵理ag旗舰厅首页◈★ღ，对应PE分别为49X/22X/15Xag旗舰厅首页◈★ღ，考虑公司生产研发能力及全球产能布局具备稀缺性◈★ღ，给予26年PE区间26-30X◈★ღ，目标价10.1-11.7元◈★ღ，首次覆盖◈★ღ，给予“买入”评级纱山恵理◈★ღ。

　　风险提示◈★ღ：国际宏观环境不确定性的风险◈★ღ，行业竞争加剧及增速不确定性的风险纱山恵理◈★ღ，原材料价格波动风险◈★ღ，对外投资管理风险◈★ღ，股价波动较大风险